Китайская бомба

Активное восстановление экономики Китая после глобального финансового кризиса в 2008-2009 годах стало поводом для зависти, а вместе с тем, и удивления всего остального мира. Вместо того чтобы погрузиться в рецессию, экономика Поднебесной продемонстрировала темпы роста, исчислявшиеся двузначными цифрами и, в конечном итоге, начала подавать признаки перегрева, что сильно контрастировало со стагнацией в западных странах. Как же китайцам это удалось? Возможно, сторонники «исключительности Китая», в конечном итоге, правы: Пекин смог найти секретную формулу экономического успеха, которая ускользнула от Запада.

Впрочем, частично на этот вопрос в прошлом месяце ответило само правительство Китая. Как оказалось, Пекин сумел поддержать рост экономики в неблагоприятный для мира период, обратившись к активному банковскому кредитованию региональных органов власти, которые затем расходовали их на инфраструктурные проекты. Если вспомнить причины экономического кризиса, охватившего США и Западную Европу, наиболее важной будет так называемый кредитный бум – избыточное кредитование и заимствования, которые спровоцировали формирование пузыря на рынке недвижимости и породили неустойчивое потребление. Китай, кажется, поразил тот же недуг, только здесь деньги ушли в инфраструктуру, а не в потребление. На этом и заканчивается вся исключительность Китая.

Отчет Национального агентства по аудиту, опубликованный в конце июня, показал, региональные власти накопили долгов на сумму в 10.7 трлн. юаней, то есть $1.65 трлн. Или 27% от ВВП Китая в 2010 году. Учитывая, что данные NAO базировались на выборке из 6 500 финансовых механизмов (во всей стране у региональных правительств действует порядка 10 000 таких структур), фактические масштабы задолженности куда больше. PBOC недавно подсчитал, что объем долга региональных органов власти составляет 14 трлн. юаней (большая часть выдана банками), что почти на 30% больше, чем подсчеты NAO.

После анализа данных о долгах региональных органов власти в Китае возникает ряд интересных вопросов. В первую очередь, отчеты показали, что государственные финансы Поднебесной находятся в худшем состоянии, нежели считалось ранее. На бумаге отношение долга Китая к ВВП составляет менее 20%, что делает из него образец совершенства фискальной добродетельности на фоне расточительных западных стран. Тем не менее, если принять во внимание все виды государственных обязательств, которые обычно учитываются в государственном долге, картина выглядит уже не столь благоприятной. Сложив обязательства региональных властей, затраты на рекапитализацию государственных банков, облигации этих банков и железнодорожные облигации, мы получим соотношение долга и ВВП на уровне 70% - 80%, что ставит Китай на один уровень с США и Великобританией. Учитывая, что основная часть обязательств образовалась в последнее десятилетие, можно говорить о том, что экономика Китая движется по неустойчивой траектории в виду текущих темпов накопления долгов, особенно в условиях, когда рост экономики замедляется.

Второй вопрос касается того, могут ли региональные органы власти обслуживать долг и вернуть кредиты. Если они инвестировали в надежные инфраструктурные проекты, обеспечивающие доход, накопление долга не выглядит столь проблематичным. К сожалению, кажется, большинство проектов не являются таковыми. Зачастую региональные власти закладывали очень незначительный собственный капитал, финансируя почти все затраты за счет заемных средств. Это уже делает обслуживания долга огромной проблемой.

Есть только два пути обеспечить выплату таких долгов. Первый вариант – продать землю, имеющуюся в собственности региональных властей (обычно ее используют в качестве обеспечения для получения кредитов). Другой – использовать доходы от этих проектов (электростанции, порты, платные дороги). Принимая во внимание ситуацию на рынке недвижимости, особенно рассчитывать на продажу земель не приходится. Еще большие вопросы возникают относительно жизнеспособности инфраструктурных проектов. Один из регуляторов банковского сектора, например, сообщил, что лишь треть из них может сгенерировать достаточно денежных потоков для обслуживания долгов. Это означает, что региональные власти не смогут компенсировать большую часть своих инвестиций – или вернуть долги.

Какие же последствия будут у этой кредитной бомбы?

В виду того, что около половины банковских кредитов, выданных региональным властям, должны быть погашены в ближайшие два года, можно ожидать краткосрочного кризиса невозврата. Китайским государственным банкам придется осуществить ролловер этих обязательств, а возможно даже выдать региональным властям новые кредиты для выплаты процентов. Эффектом таких махинаций с балансами будет сокращение прибыльности китайских банков. Это, конечно, не является поводом для серьезного беспокойства, однако подобные действия могут лишь оттянуть неизбежное.

Долгосрочный эффект большого объема проблемных кредитов, вероятно, проявится не в виде банковского кризиса, а в других, но не менее разрушительных для экономики формах. Поскольку Китай владеет активами на триллионы юаней (земля, природные ресурсы, государственные монополии и $3 трлн. валютных резервов), у него есть достаточно ресурсов для того, чтобы спасти региональные власти. Есть, тем не менее, оборотная сторона медали. Спасение региональных органов власти от банкротства в ближайшее десятилетие – десятилетие, в которое Китай ощутит завершение благоприятного демографического периода, рост затрат на здравоохранения и пенсии и более слабый экономический рост – будет означать, что у него останется меньше средств для инвестиций. Для ориентированной на инвестиции экономики это будет означать лишь еще более слабый рост.

Есть искушение обвинить безответственных и коррумпированных представителей органов региональной власти в том, что они растратили драгоценный капитал. Это, однако, будет несправедливо. Конечно, есть недобросовестные чиновники, которые рассматривали планы по стимулированию экономики как возможность обогатиться, но в целом поведение региональных властей выглядит весьма рациональным: надо было быть дураком, чтобы не воспользоваться доступными банковскими кредитами в последние два года. С их точки зрения, система государственных финансов крайне несправедлива к региональным органам власти. Пекин получает 60% всех налогов, однако мало тратит на социальные услуги, которые приходится финансировать региональным властям. В отличие от западных стран, в Китае региональные власти не могут эмитировать облигации, чтобы привлечь деньги, поэтому если они хотят развивать местную инфраструктуру (это направление Пекин также не финансирует), единственный вариант – это займ в банке.

Кредиты, полученные у банков, в глазах региональных властей, по сути, являются «бесплатными деньгами» – даже если они обанкротятся, их не придется возвращать: Пекин всегда приходит на помощь, об этом руководство в регионах хорошо знает. Однако все мы знаем, что происходит, когда люди тратят «бесплатные» деньги.